Por Fernanda Pressinott
Com a safra americana chegando e o esmagamento chinês pressionado, preço relativo entre as origens passa a definir a arbitragem.
A decisão da China de manter em 10% a sobretaxa sobre a soja americana preserva uma vantagem importante para o Brasil, mas não resolve a equação que começa a dominar o mercado de grãos: quanto a China está disposta a pagar pela soja e quanto os esmagadores chineses conseguem pagar sem operar no prejuízo.
Pequim anunciou nesta segunda-feira a redução de tarifas sobre uma série de produtos agrícolas dos Estados Unidos, incluindo óleos e farelos de soja, mas deixou o grão de fora. A soja americana continua, portanto, sujeita à tarifa adicional de 10%.
Para quem acompanha o mercado apenas pelo preço da soja em Chicago, essa decisão pode parecer suficiente para explicar a perda de competitividade dos Estados Unidos. Mas a formação do preço na China é mais complexa.
O que importa para o comprador chinês é o custo da soja entregue no porto e, depois disso, a margem que sobra para esmagar o grão e vender farelo e óleo.
E segundo levantamento da Reuters, as margens teóricas de esmagamento para soja brasileira e americana estavam negativas entre 150 e 230 yuans por tonelada para embarques de outubro a dezembro. O cálculo, feito antes mesmo de considerar a sobretaxa adicional sobre a soja americana, equivale a uma perda de cerca de US$ 22 a US$ 34 por tonelada.
Mesmo que a China retirasse a tarifa sobre a soja dos Estados Unidos, a demanda privada não necessariamente dispararia. O comprador precisa fazer a conta entre o preço do grão, frete, câmbio, custo financeiro e o valor de venda dos produtos resultantes do esmagamento.
Se o farelo e o óleo não remuneram o custo da matéria-prima, o processador reduz o preço que está disposto a pagar pela soja independentemente da origem.
Esmagadores públicos e privados
Essa é uma diferença importante entre o comportamento das estatais chinesas e o das empresas privadas. As estatais, como Sinograin e Cofco, já compraram mais de 12 milhões de toneladas de soja americana. Os processadores privados, que precisam fechar a conta econômica da operação, continuam muito mais reticentes.
Por isso, a tarifa hoje funciona menos como uma explicação isolada para o fluxo comercial e mais como um agravante de uma arbitragem que já está apertada.
Arbitragem, nesse caso, é a comparação entre as diferentes origens disponíveis para o mesmo comprador. O chinês olha o preço da soja americana, acrescenta frete e tarifa; faz a mesma conta com a soja brasileira e compara o custo final. É essa diferença, e não apenas o preço de Chicago, que direciona a compra.
E, neste momento, a soja brasileira está relativamente cara no mercado físico justamente quando a nova safra americana começa a chegar. Na semana passada, cargas brasileiras para novembro chegaram a ser negociadas com prêmio de cerca de US$ 1,35 por bushel sobre Chicago em Paranaguá. Em algumas operações, a soja brasileira chegou a ficar mais cara que a americana na origem do Golfo dos Estados Unidos.
Esse prêmio é o chamado basis: o valor adicional (ou desconto) aplicado ao preço de Chicago para chegar ao preço físico de uma determinada origem.
Agora, se a soja americana começar a entrar no mercado e maior quantidade por causa da colheita e o produtor americano precisar vender, o preço na origem pode cair mesmo que Chicago não recue na mesma proporção. Nesse cenário, os Estados Unidos podem recuperar competitividade não porque a tarifa desapareceu, mas porque o desconto necessário na origem passa a compensar parte da tarifa.
Do outro lado, o Brasil entra no segundo semestre comercial com menos soja disponível. A safra 2025/26 já foi majoritariamente comercializada, enquanto a próxima ainda está no campo. Ao mesmo tempo, a indústria brasileira continua disputando o grão com os exportadores.
É por isso que a disputa atual pode aparecer primeiro no prêmio brasileiro, e não necessariamente no volume exportado.
O Brasil pode continuar embarcando grandes volumes para a China e, ainda assim, perder parte do poder de formar preço. Se o comprador chinês tiver uma alternativa americana competitiva, ele ganha capacidade de pressionar o prêmio brasileiro. O produtor e o exportador brasileiros passam, então, a negociar não apenas contra Chicago, mas contra o custo efetivo da soja americana colocada na China.
Essa diferença é importante porque Chicago é o preço de referência global; não é o preço que o chinês efetivamente paga pela soja brasileira.
Em agosto, por exemplo, a China importou 10,61 milhões de toneladas do Brasil e apenas 200,5 mil toneladas dos Estados Unidos. No acumulado de janeiro a agosto, foram 55,14 milhões de toneladas brasileiras, alta de 5% sobre um ano antes, enquanto as compras americanas somaram 10,66 milhões, queda de 34%.
Esses números mostram o tamanho da vantagem atual do Brasil no mercado físico. Mas também ajudam a entender por que a entrada da safra americana é relevante: não é preciso que os Estados Unidos substituam o Brasil para alterar a negociação brasileira. Basta que exista uma segunda origem suficientemente competitiva para mudar o poder de barganha do comprador.
Farelo em foco
Há ainda uma segunda variável que merece atenção: a demanda chinesa por farelo. O esmagamento transforma a soja em aproximadamente dois produtos principais, farelo e óleo. Se a demanda por farelo perde força, como ocorre com a redução esperada do rebanho suíno chinês, a margem do esmagador diminui. E, com margem menor, a indústria reduz a disposição de pagar pela soja.
Isso ajuda a explicar por que o mercado pode ter uma aparente escassez física de soja e, ao mesmo tempo, dificuldade para sustentar preços elevados. Não basta perguntar se a China precisa importar. É preciso perguntar quanto ela consegue pagar pela matéria-prima sem destruir a margem da indústria.
Para o Brasil, portanto, o indicador mais interessante daqui para frente não é apenas o volume de compras chinesas. É o comportamento do basis brasileiro em relação ao basis americano, especialmente para os embarques de novembro a janeiro, período em que a disponibilidade americana aumenta e a brasileira diminui.
Se a soja dos Estados Unidos continuar chegando à China com desconto suficiente para compensar os 10% de tarifa, a vantagem brasileira diminui. Se a tarifa continuar proibitiva e as margens chinesas melhorarem, o Brasil tende a preservar maior poder de formação do prêmio.
E, se as margens continuarem negativas nas duas origens, a disputa deixa de ser simplesmente por participação de mercado e passa a ser por quem aceita ceder mais preço para fechar a conta do comprador chinês.
É essa arbitragem que deve definir o próximo movimento da soja brasileira, mais do que a própria lista de tarifas anunciada por Pequim (CNN)
